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作者
標題 [心得] 長天期債券利率真的會被降息帶下去嗎？
時間 Thu Jul 11 22:36:22 2024
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標題 [心得] 長天期債券利率真的會被降息帶下去嗎？
時間 Thu Jul 11 22:36:22 2024
先回答，我覺得很可能不會。
最近我做了一些研究，我感覺市場對於降息帶動長天期債券價格這個邏輯可能太樂觀了。
完整圖文我放在個人部落格，無任何商業行為可放心觀看
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https://reurl.cc/jWNqqM
![[圖]](https://pigeonfinance.blog/wp-content/uploads/2024/07/image-11.png)
看文字也可以就差沒圖而已。
---------------------------------------------
為了避免看不懂，我先解釋一些專有名詞，背景知識充足可跳過。
期限溢價（term premiums）：一年以上長天期債券，相對於一年以下貨幣市場提供的浮
動利率，給予的額外貼水。譬如說10年期利率5.18%，而浮動利率是1.92%，則我們可以說
期限溢價是3.26%。
動利率，給予的額外貼水。譬如說10年期利率5.18%，而浮動利率是1.92%，則我們可以說
期限溢價是3.26%。
降息（Rates Cut）：央行控制短天期的貨幣市場利率（圖中黃色線），透過控制貨
幣市場利率間接影響一年以上的債券市場。
量化寬鬆（Quantitative easing）：央行直接進場買各種天期的債券，長天期利率
下降的幅度將比單純降息更大。最極端的作法被稱為殖利率曲線控制，也就是日本採行的
貨幣政策，除了控制貨幣市場利率以外，也會控制長天期利率。
信用利差（Credit Spread）：公司債相對於國債給予的風險貼水貼水。
------正文開始------
許多人買長債，除了收息的需求之外，很大一部分是期待聯準會降息，降息會讓貨幣市場
利率下降，貨幣市場利率下降會帶動債券市場利率向下，利率越低，債券就越值錢。
但本次聯準會降息之後，長天期債券真的能有資本利得嗎？
長天期債券的利率會被政策利率牽引到哪個位置，還得考慮期限溢價，一般來說由於
長天期債券風險較高，期限溢價通常會是大於零。若期限溢價為負，則我們稱為利率曲線
倒掛，2023、2024年就處在利率曲線倒掛的時期。
長天期債券風險較高，期限溢價通常會是大於零。若期限溢價為負，則我們稱為利率曲線
倒掛，2023、2024年就處在利率曲線倒掛的時期。
過去三十年，有四次幅度較大的降息，分別是1992、2000、2008、2020。
1992年並沒有太大的金融危機，純粹是經濟成長放緩，聯準會採取預防性降息避免衰
退，而2000、2008、2020則分別是為了因應科技泡沫、次貸風暴、Covid危機。
為了方便分析，我算出了每一次降息周期底部的平均長天期利率，並以此做為計算期
限溢價的基準。
值得留意的是，在2008年之後，除了政策利率，聯準會的政策工具又多了QE，啟動QE
就表示聯準會除了政策利率，也會在市場上買進長天期債券，直接干預國債市場，將有助
於長天期債券利率下行。在有使用QE的兩次，能明顯看到期限溢價被聯準會壓制在較低的
位置。QE期間溢價平均為2.3%。而沒有使用QE的時候，30Y債券的期限溢價約在3.85%，高
出1.55%。
就表示聯準會除了政策利率，也會在市場上買進長天期債券，直接干預國債市場，將有助
於長天期債券利率下行。在有使用QE的兩次，能明顯看到期限溢價被聯準會壓制在較低的
位置。QE期間溢價平均為2.3%。而沒有使用QE的時候，30Y債券的期限溢價約在3.85%，高
出1.55%。
QE這項工具也是這二十年來長期利率不斷向下的原因。因為聯準會干預的幅度加大，
市場對長天期利率的預期變得更低，而若沒有QE，本次降息對長天期債券的提振效果就會
大打折扣了。
市場對長天期利率的預期變得更低，而若沒有QE，本次降息對長天期債券的提振效果就會
大打折扣了。
這消息對等待降息帶來資本利得的投資人來說可不是好事，因為本次的降息屬於預防
性降息，也就是說降息路徑會接近同為預防性降息的1992年。沒有金融危機的狀況下，完
全沒有必要啟動QE，自然很難大幅提振長天期債券價格。
性降息，也就是說降息路徑會接近同為預防性降息的1992年。沒有金融危機的狀況下，完
全沒有必要啟動QE，自然很難大幅提振長天期債券價格。
聯準會預計在2024降息一次，在2025跟2026各降息4次，也就是說，如果一切如聯準
會的藍圖，在可預見的未來內，利率應該會下降到3%，最樂觀的情況我認為政策利率最多
下行至2.5%，因為沒有QE，期限溢價很難超過2008 & 2020這兩次的平均。雖然有些樂觀
，但考慮到聯準會的資產負債表依舊相當龐大，我依舊把2020年的期限溢價當作這次的計
算基準。
會的藍圖，在可預見的未來內，利率應該會下降到3%，最樂觀的情況我認為政策利率最多
下行至2.5%，因為沒有QE，期限溢價很難超過2008 & 2020這兩次的平均。雖然有些樂觀
，但考慮到聯準會的資產負債表依舊相當龐大，我依舊把2020年的期限溢價當作這次的計
算基準。
綜合以上，我們可以開始來推算，到了2026年，10年期債券利率會在哪個位置，假設3%
為這次降息路徑的終點，再加上2020年的平均期限溢價0.92%，那就是3.92%。若這個預估
邏輯正確。現在利率4.2%附近，28bps的獲利空間，相當於1.96%的潛在獲利，並不是一個
太誘人的數字。要注意，這已經是非常樂觀的估計了。
為這次降息路徑的終點，再加上2020年的平均期限溢價0.92%，那就是3.92%。若這個預估
邏輯正確。現在利率4.2%附近，28bps的獲利空間，相當於1.96%的潛在獲利，並不是一個
太誘人的數字。要注意，這已經是非常樂觀的估計了。
同樣的邏輯應用在30年債券。一樣以3%作為本次降息的終點，再加上2020年的平均期
限溢價1.55%，數字會是4.55%。而現在30年的利率是4.47%。甚至還有價格向下修正的可
能性。買30年國債的人，恐怕不能寄望於「降息」能帶來什麼水花。要遇到深度衰退重啟
QE才有較大的獲利空間。
限溢價1.55%，數字會是4.55%。而現在30年的利率是4.47%。甚至還有價格向下修正的可
能性。買30年國債的人，恐怕不能寄望於「降息」能帶來什麼水花。要遇到深度衰退重啟
QE才有較大的獲利空間。
同樣的結論也不僅僅限於公債，投資級公司債的殖利率曲線在近期有一些值得深究的
變化，因為近期數據疲弱，整個殖利率曲線的利率比兩個月前降低。但若跟兩周前相比，
雖然短天期利率繼續向下，但長天期利率反而反彈回升。
變化，因為近期數據疲弱，整個殖利率曲線的利率比兩個月前降低。但若跟兩周前相比，
雖然短天期利率繼續向下，但長天期利率反而反彈回升。
我認為一個重要因素是公司債的發行活動，正在發生變化。
根據美國銀行的觀察，每當長天期利率向下，這些公司都會抓準時間發長債，長債的
發行量大量集中在美債長天期利率下行的月份。
在2024年6月，天期十年以上的債券發行占比為24％，已回到疫情前水準，而大量公
司債發行就會使信用利差彈升，抑止長天期公司債利率向下的力道。
有另外一部份人認為，近期殖利率曲線陡峭化與川普勝率增加有關，川普上台可能會
增加關稅同時擴大財政支出，這兩項都可能會導致長期的通膨向上，而使長天期利率往上
攀升。
增加關稅同時擴大財政支出，這兩項都可能會導致長期的通膨向上，而使長天期利率往上
攀升。
但即使川普上台，國會席位也不一定能被共和黨掌握，這些政策能否執行都還存在高
度不確定性，如果川普上台大幅改變外交跟關稅政策，我認為對股市的風險反而更大，到
那時，甚至可能使避險資金湧入長天期國債，進而推升國債價格。
度不確定性，如果川普上台大幅改變外交跟關稅政策，我認為對股市的風險反而更大，到
那時，甚至可能使避險資金湧入長天期國債，進而推升國債價格。
我的建議是，若一定要配置在較長天期的債券，配置在10年期可能是一個相對理智的
選擇，或者選擇短天期債券或浮動債即可。
花了一些心力研究，歡迎討論。
--
※ 發信站: 批踢踢實業坊(ptt.cc), 來自: 220.134.254.1 (臺灣)
※ 作者: CaLawrence 2024-07-11 22:36:22
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※ 文章網址: https://www.ptt.cc/bbs/Stock/M.1720708584.A.E0C.html
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07-12 01:07
07-12 07:04
07-12 13:41
推 : 難得開心一天 幹嘛這樣1F 07/11 22:38
→ : 字好多，所以明天債券噴嗎2F 07/11 22:38
推 : 你的立論在沒有黑天鵝的狀況下對吧3F 07/11 22:39
噓 : 讓債蛙開心一天都不行嗎 一定要這麼機掰4F 07/11 22:39
→ : 這其實也講蠻久的，降息是一定會降，但是降多久跟降多少才能決定長債能賺多少
如果沒衰退就不一定會降很多5F 07/11 22:40
如果沒衰退就不一定會降很多5F 07/11 22:40
→ : 身為債蛙，我不同意。8F 07/11 22:41
噓 : 讓我正報酬就好，嘰嘰歪歪，債蛙有奢求過嗎9F 07/11 22:41
推 : 字太多，我川降到2%就噴到你叫媽，不然怎麼叫亂拳打死老師傅10F 07/11 22:41
推 : 推整理12F 07/11 22:41
推 : 推一個13F 07/11 22:41
推 : 只要川普上台 長債馬上崩14F 07/11 22:41
推 : 99TLT15F 07/11 22:41
→ : 哥想看看定存剩2%，債卷噴完20%後，空手仔的表情16F 07/11 22:42
推 : 原來是這樣17F 07/11 22:42
推 : 冏18F 07/11 22:42
推 : 而且聯準會還在QT，買債真的痛苦19F 07/11 22:42
→ : 一定很母湯，CC20F 07/11 22:43
噓 : 股票漲成這種沒理智的 長債漲一點點沒理智 我看是理智線斷了21F 07/11 22:43
推 : 不管會不會，明天會小噴一天慶祝23F 07/11 22:44
推 : 債券難得看到漲.....股市都快崩回兩萬四了......
什麼股市竟然還有兩萬四24F 07/11 22:45
什麼股市竟然還有兩萬四24F 07/11 22:45
推 : 買債是為了領債息，一直算資本利得是在………26F 07/11 22:45
推 : 降息的價差 額外給的 息固定配就好 也不會漲太多啊27F 07/11 22:46
推 : 10年期3.6% 30年期3.8% 我猜大概這樣28F 07/11 22:47
推 : 欸，哥已經押注我川，你可以空看看29F 07/11 22:47
→ : 長期自然利率會在2.5%附近30F 07/11 22:47
推 : 問得非常好
2015年12月美國啟動升息前後半年
你看美債噴成什麼樣子
2000年1月還在升息循環
美債就開始噴了
2019啟動降息之後
美債反而利多出盡
到後來新冠才解套
所以基本面才是最重要的31F 07/11 22:48
2015年12月美國啟動升息前後半年
你看美債噴成什麼樣子
2000年1月還在升息循環
美債就開始噴了
2019啟動降息之後
美債反而利多出盡
到後來新冠才解套
所以基本面才是最重要的31F 07/11 22:48
推 : 這篇半年後會被笑 債正二至少50%40F 07/11 22:48
推 : 還在懷疑的人正確 加入的人賺錢41F 07/11 22:50
推 : 感謝專業分析42F 07/11 22:52
推 : 簡單講就是債蛙很天真，幻想降息1%價格漲20%，問題是隔夜利率降1趴不等於長債利率降1%阿，經濟沒衰退利率慢慢降，長債利率是可能長期保持不動的43F 07/11 22:53
推 : 確實，但不這樣炒作美國的債怎麼讓全世界接盤46F 07/11 22:54
推 : 其實債正二7-10已經賺一票過了，定存仔還在自我感覺良好，真令人掬一把同情淚
空手沒前途，即使是債也賺贏空手47F 07/11 22:54
空手沒前途，即使是債也賺贏空手47F 07/11 22:54
推 : 葉倫表示我的發債成本50F 07/11 22:55
推 : 黑天鵝出現率千分之二點七 川普只是自私不是笨蛋51F 07/11 22:56
推 : 正2照著這波動慢慢賺 買低賣高 不降息也沒差...52F 07/11 22:56
→ : 直債也是屬於自我感覺良好一族，超級搞笑
債etf不是不能賺價差，只是你不會賺而已53F 07/11 22:56
債etf不是不能賺價差，只是你不會賺而已53F 07/11 22:56
推 : 感謝分享55F 07/11 22:56
推 : 殖利率高於定存即可，資本利得是額外收益56F 07/11 22:57
推 : 誰知道美聯儲會不會突然發瘋降到0 那大概要翻倍了升到20%也只損失70% 其他小升小降就領無風險利率4%即可57F 07/11 22:57
→ : 要急速降息產生利差 或是通膨急降才有長債資本利得只緩降至中性利率的話 長債會有點漲價但不會太多
但你領個4-5%比定存好比通膨高又會小漲一點 就保守60F 07/11 22:58
但你領個4-5%比定存好比通膨高又會小漲一點 就保守60F 07/11 22:58
推 : 還是會有啦 只是多或少而已 目前價格都在price in了 正式降當然不會有啥反應63F 07/11 23:00
推 : 有看有推65F 07/11 23:00
推 : 沒崩盤的話 就算降息也頂漲10%，之後搞不好還會回升66F 07/11 23:00
→ : 至於要作價差 那就槓桿開下去比如上面債正二67F 07/11 23:01
推 : 正式降就反應下一次68F 07/11 23:01
推 : 說的我好想哭，改外幣定存好了69F 07/11 23:01
推 : 分享給推 但是債蛙不喜歡這篇文70F 07/11 23:01
推 : 推 之前低點進場 有研究了一下 發現主流講法好像不太合理 就趕快全賣了 all in GG71F 07/11 23:02
推 : 文多純推73F 07/11 23:03
→ : 笑死讓債蛙開心一個晚上都不肯 週六日再發74F 07/11 23:04
推 : 債就不是給你炒的 就只是買來保底輸出75F 07/11 23:06
推 : 說個笑話，各國央行不QE76F 07/11 23:07
噓 : 99美債77F 07/11 23:07
→ : 怪老子 對你 提出戰鬥邀請( Y / N )78F 07/11 23:07
推 : 債債眉角好多 不買不懂的QQ79F 07/11 23:07
推 : 我川因素沒加入80F 07/11 23:08
推 : 推整理，有深度的文章81F 07/11 23:08
推 : 其實槓桿開爆多蛙買不起東西努力工作的時候通膨也會降，只是股市就有點慘而已82F 07/11 23:08
推 : 是說一直維持高利率不降，買股追求公司成長的才要注意吧...84F 07/11 23:09
→ : 不過哥可以領錢度過寒冬86F 07/11 23:09
→ : 這些話讓重壓的人很不順耳 勸你87F 07/11 23:09
推 : 這篇中肯 買債的 保重@@88F 07/11 23:10
→ : 恩 期限溢價 這版也是會有有水準的文章阿89F 07/11 23:11
推 : 就說2020年之後,無限QE後的世界是不一樣的90F 07/11 23:11
噓 : 紅明顯 你的假設怪怪的 債市是比股市更純粹的預期91F 07/11 23:11
→ : 買在這裡的人 其實不會贏92F 07/11 23:11
推 : 錢這麼多 股市不好 自然會跑去美債 黃金93F 07/11 23:11
→ : 市場，意思是債券這玩意比股票更不看所謂的基本面除了信評等級跟公司償債能力以外，剩下的就是市場預94F 07/11 23:12
推 : 只要帶崩大盤跟科技股就好,債起作用跟股反向即可96F 07/11 23:12
→ : 期，好啦學術方面不需要說太多，直接隨便找一隻AA以上的債券，打開五年價格曲線圖97F 07/11 23:13
→ : 債券市場不是只有美國國債 沒有所謂不看基本面的說法。退一步來說，即便是美國國債，他的長債發行量持續增加也會推升長天期利率向上。這就是基本面99F 07/11 23:13
推 : 會買債看上主要的是穩定配息吧 價差只是bonus257F 07/12 08:23
→ : 我的預估一定是錯的啊 怎沒可能那麼剛好xd258F 07/12 08:25
噓 :259F 07/12 08:25
推 : 認真分析文，大推260F 07/12 08:30
→ : 推261F 07/12 09:31
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