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1. 標的： VHQ-KY 4803

2. 分類：心得、地雷警示

3. 分析/正文：
VHQ是電影特效製作公司，主要營運地區在中國大陸。

先看Q3財報幾個數字：
股本5.91億
資產總額39.99億
負債總額27.61億
股東權益總額12.37億
(每股淨值約20.9)

「主要細項」
1.合約資產13.59億
2.應收帳款3.49億
3.商譽及無形資產5.33億(商譽0.63億)

第一點：公司合約資產與應收帳款已有無法回收情形
截至109年12月底，扣除已提列備抵呆帳的金額後，公司尚有8.3億的已逾期合約資產與應
收。
尤其此情況已持續數月，我上次注意到同情況的公司是英格爾。英格爾後來走向下市重整
。
「此部分相當於14元的淨值。」

第二點：無形資產主要是版權。價值難以估計。5.33億的無形資產，個人會把他剔除在資
產中。
「此部分相當於9元的淨值。」

問：那公司的資產是不是已經空洞化？提列呆帳時淨值剩多少？

第三點：107、108年的現金配息，實際來自於現金增資，而非可分配盈餘。
104年起，每股盈餘4.13、7.01、10.05、12.67、11.6，呈現高度成長。
106年賺10元，次年現金股息3.3元
107年賺12元，次年現金股息6.95元
108年賺11元，但或許剛好有疫情的藉口可用，次年現金股息剩0.6元，改用股票股息5元
。
但實際上可作為公司已發不出現金的警訊！
然後有一個很有趣的現象：3.3、6.95元的股息，均來自公積發放，而非累積盈餘。
一查公司在107年辦理現金增資，產生6.87億的資本公積。隨後使用資本公積發放1.29億
、2.74億股息。簡單的說就是增資用來配息。
那公司賺的錢到哪裡去了？！說好的大賺？

第四點：107年公司以7.8億元收購木星時代，據傳淘空？
最近在公司的公開說明書看到商譽的說明。
106年到107年，商譽科目增加3.2億，當時總額3.3億，原因：收購木星時代取得商譽
而在Q3財報上，原本商譽有3.95億，大減3.32億，成0.63億。

問：所以107年收購的木星時代所認商譽3.2億消失多少？當時7.8億的投資是真？或有高
估木星時代的價值？

第五點：公司財務操作異常
1月28公告：子公司發行四個月到期之可轉債，年息8%
12月29公告：子公司的可轉債延期，年利率調整為7～8%
10月6日公告：子公司可轉債到期，與認購人協商延長一年

這是什麼風騷的操作？是公司已經還不出錢還是怎樣？

第六點：公司總是吹捧未來
用VHQ搜尋新聞，看到：
5月：VHQ營收拚下半年好轉
6月：VHQ：下半年營運恢復正常
8月：危機即轉機，八佰往前衝VHQ可望虧轉盈
9月：中國影視產業回暖，營運低點已過
10月：VHQ大陸營運，可望回穩

事實：109年3月後，營收都年減40%以上；110年1月年減15%，但實際上是基期已低，並非
營運好轉。

綜上，這家公司營運階層可能不值得信任，財務上也已經有很大的疑慮。因此我把它判斷
成地雷股。


4. 進退場機制：(非長期投資者，必須有停損機制。請益免填)
心得分享，無進退場機制

大膽猜測：這家下次財報可能...，讓我們期待3月底

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